Tygodniowy raport z Korei: KOSPI spada o 8%, rozbieżność między wyceną 6,2x a rekordowym zyskiem Samsung

Za długie, nie czytam

1.Cena spada szybciej niż fundamenty.KOSPI spadło w ciągu tygodnia o 7,6% do poziomu 7475,94 punktów, 12-miesięczny forward P/E spadł do 6,17x, co jest o 3,1 odchylenia od średniej historycznej; w tym samym czasie 12-miesięczna prognoza EPS wzrosła o 1,4%. Rynek wyprzedza najwyższy punkt zysków oraz koncentrację na technologii, w kolejnych etapach decydujące będzie, czy korygowanie zysków pozostanie pozytywne.

2.Marginalna presja sprzedażowa już się wyczerpuje.Kapitał zagraniczny sprzedał netto w tym tygodniu 4,12 bln KRW, co w porównaniu do poprzedniego tygodnia (19,84 bln KRW) jest znacznym spadkiem, a jednocześnie KRW umocnił się wobec USD o 1,6%; sektor technologiczny został przez zagranicę sprzedany za 5,06 bln KRW, co oznacza, że systemowa presja deakumulacji maleje, ale oczyszczanie pozycji technologicznych jeszcze się nie skończyło.

3.Zyski i wycena Samsung są ostro rozbieżne.Kluczowy zysk operacyjny Samsung Electronics w 2Q26, napędzany wzrostem DRAM, prognoza EPS na 2027 i 2028 wzrosła odpowiednio o 3,7% i 4,4%, a 12-miesięczny forward P/E firmy spadł do 4,81x – najniżej od 2000 roku. Czy niska wycena się poprawi, zależy od tego, czy wysokie zyski ze storage zostaną utrzymane w przepływach pieniężnych w 2027 roku.

4.Wycena indeksu 6,2x zakłada głęboką recesję.Nawet jeśli zgodną prognozę EPS na następne 12 miesięcy 1175 obniżymy o 33% do poziomu 787, a następnie zastosujemy historyczną medianę P/E na dnie zysków 11,4x, odpowiada to KOSPI około 8936 punktów, czyli wciąż wyżej niż obecna wartość. Ten stress test daje współczynnik ryzyka, ale nie wskazuje momentu na szybkie kupno.

5.Rotacja sektorowa już przeszła z wysokiej elastyczności do przepływów pieniężnych.Banki i telekomunikacja rosły, technologia i stocznictwo spadły prawie o 10%, prognozy zysków dla rynku finansowego rosły najbardziej. Portfel powinien zmniejszyć ryzyko technologii, zachować kluczowe pozycje ze storage, dodać segmenty rynku finansowego, telekomunikacji, wybranej chemii, a na mechanikę poczekać na ponowną poprawę zysków.

6.W ciągu najbliższych 4 tygodni obserwuj 6 sygnałów.EPS KOSPI, przepływy zagraniczne w technologii, telekonferencję Samsunga 30 lipca (UTC+8), ceny DRAM, kurs KRW i procent składników indeksu powyżej 200-dniowej średniej wspólnie decydują o charakterze rynku. Jeśli zyski nadal rosną, a sprzedaż zagranicy w technologii słabnie, wycena 6,17x jest bliższa pomyłce; jeśli zyski spadną, a ceny się obniżą, niskie P/E będą interpretowane jako peak wyceny cyklu.

Koreański rynek akcji w tym tygodniu doprowadził rozbieżność wyceny i zysków do skrajności: KOSPI spadło o 7,6%, 12-miesięczny forward P/E spadł do 6,17x, kluczowe zyski Samsung i oczekiwania co do EPS indeksu nadal rosną.Szanse wynikają z wyciszenia presji sprzedażowej zagranicy i umocnienia KRW, ryzyko leży w spowolnieniu korekty zysków, wysokim poziomie finansowania oraz nieukończonym procesie dekoncentracji pozycji technologicznych.

I. Od spadku 4% do 8%: Ceny nadal się załamują, marginalna sprzedaż maleje

Najważniejszą nowością w tym tygodniu jest rozszerzenie spadku indeksu przy wyraźnym ograniczeniu sprzedaży przez zagranicę. W poprzednim tygodniu KOSPI spadło o 3,8%, w tym tygodniu aż o 7,6%; indeks zszedł z 8088,34 do 7475,94 punktów, łącznie przez dwa tygodnie niemal dwucyfrowy spadek. W tym czasie zagranica netto sprzedała za 19,84 bln KRW, obecnie już tylko za 4,12 bln KRW, KRW w stosunku do USD wzmacnia się z 1531 do 1505, czyli ceny ryzykownych aktywów i marginalny kapitał wyraźnie się rozchodzą.

Ta zmiana pokazuje stan rynku bardzo jednoznacznie.Cena wciąż szuka punktu wyczyszczenia po delewarowaniu, presja marginalnych środków jest słabsza niż tydzień temu. Jeśli sprzedaż będzie dalej maleć, indeks będzie mniej wrażliwy na nowe negatywne informacje; jeśli wypływ zagranicy znów się zwiększy, obecna niska wycena nadal będzie przytłaczana przez deakumulację pozycji.

„Sektory bankowy, telekomunikacyjny i chemiczny w tym tygodniu radziły sobie najlepiej, natomiast maszyny, technologia i stocznictwo radziły sobie najgorzej. Inwestorzy zagraniczni nadal sprzedawali rynek KOSPI, napędzani odpływem z kapitału technologicznego KOSPI. KOSPI 12-miesięczny forward EPS został zrewidowany w górę o +1,4%.”

Ten fragment oryginału pokazuje trzy warstwy sprzeczności: indeks i wycena spadają jako pierwsze, zagranica nadal sprzedaje technologię, a prognozy zysków wciąż rosną.Inwestowanie wymaga oddzielnego potwierdzenia każdej z tych warstw – nie można sądzić o dnie po jednostkowym odbiciu ani wyprowadzać marginesu bezpieczeństwa tylko na podstawie niskiego wskaźnika P/E.

W poprzednim tygodniu ocena brzmiała: „zyski nie są złe, pozycje już się luzują”.Nowe dowody z tego tygodnia wzmacniają tę ocenę, dodatkowo podnosząc próg potwierdzenia: tempo korygowania zysków spadło z 4,8% do 1,4%, inwestorzy muszą zobaczyć dalszy wzrost w kolejnych tygodniach; jeśli ceny dalej będą gwałtownie spadać, samo „zyski rosną” już nie wystarczy, konieczna jest jednoczesna poprawa przepływów kapitałowych i techniczna.

II. Co wycenia wskaźnik P/E 6,17x: Rynek przed czasem uwzględnia 33% korektę zysków

Wskaźnik forward P/E 6,17x odpowiada ryzyku kryzysowym. Według danych Goldman Sachs, to najniższy odczyt od 2004 roku, nawet niższy niż w dołku globalnego kryzysu finansowego w 2008, i jest o 3,1 sigma poniżej średniej długoterminowej. Wycena na tym poziomie sugeruje, że rynek obawia się nie tylko spowolnienia zysków, ale również szczyt cyklu w segmencie storage, duży spadek zysków w technologicznym segmencie oraz długotrwałe ograniczenie zasobów zagranicznych.

„Na dzień 8 lipca 2026 forward P/E KOSPI osiągnął najniższy poziom od 2004 roku – 6,2x, niższy nawet niż minimum z GFC w 2008. Największa koreańska firma półprzewodnikowa także osiągnęła swoje najniższe forward P/E od 2000 roku – 4,8x. Nawet bez dwóch największych spółek Korea 12- i 24-miesięczny forward P/E to odpowiednio 10,1x i 8,6x.”

Tu są dwie warstwy wyceny.Pierwsza warstwa to P/E indeksu 6,17x, zaniżony przez wysokie zyski Samsung Electronics i SK Hynix; druga warstwa to rynek bez dwóch największych, gdzie 12- i 24-miesięczny forward P/E wynosi odpowiednio 10,1x i 8,6x. Korea ogólnie jest tania, a ekstremalnie niska wycena indeksu wynika z wybuchu zysków i wyceny cyklu w półprzewodnikach.

Najcenniejszy w stress-testach jest podział „taniości” na zyski i wycenę.Goldman Sachs używa mediany historycznej korekty zysków -33%, zaniża EPS, a następnie szacuje z poziomem historycznego forward P/E 11,4x, uzyskując 8936 punktów. Historycznie, gdy zyski osiągały dno, rynek już zaczynał wyceniać kolejną falę wzrostu; obecnie rynek wycenia szczytowe zyski i ryzyko w tej samej niskiej wycenie.

Model ma też jasne warunki utraty skuteczności.Jeśli zyski w 2026 wynikają tylko z krótkoterminowego wzrostu cen storage, a podaż w 2027 rośnie szybko, rynek nadal będzie stosować niską wycenę; jeśli korekta EPS przekroczy 33%, a globalny apetyt na ryzyko pogorszy się, 8936 punktów będzie przeszacowanym marginesem bezpieczeństwa. Niska wycena daje przewagę, tempo realizacji zależy od trwałości zysków.

III. Nowy rekord zysku Samsung i wycena 4,81x: Kluczowa rozbieżność indeksu koreańskiego

Samsung Electronics pokazuje „silne zyski, słaba cena” w ekstremalnej postaci. Zysk operacyjny rośnie przez specjalne nagrody w półprzewodnikach; Goldman Sachs szacuje, że kluczowy zysk operacyjny przekroczył już 100 bln KRW. Zyski z DRAM skompensowały stagnację smartfonów, Goldman Sachs podnosi też długoterminowe prognozy EPS, ale forward P/E Samsunga spadł do 4,81x.

Niska wycena indeksu koreańskiego jest nierozerwalnie związana z Samsung Electronics.DRAM, NAND i HBM4 podnoszą zyski, EPS indeksowy na następne 12 miesięcy rośnie szybko; rynek jednocześnie obawia się, że te zyski nie będą trwałe, więc wycena jest obniżona. Im mocniejsze zyski, tym niższa wycena, na pozór taniej; jeśli ceny osłabną, wyższa baza zysków sprawi, że korekta będzie bardziej dotkliwa.

Telekonferencja Samsunga 30 lipca (UTC+8) zdecyduje, czy ta rozbieżność się zmniejszy.Inwestorzy muszą usłyszeć liczbę klientów z umowami długoterminowymi, okres trwania, mechanizm cenowy i zaliczki, przychody i jakość HBM4 oraz postępy klientów, a także czy CAPEX skoncentruje się na produktach premium. Jeśli umowy zapewnią wysokie ceny w przepływach 2027, wycena 4,81x będzie za niska; jeśli rozbudowa produkcji będzie zbyt szybka lub popyt z downstream zostanie zaburzony, niska wycena pozostanie.

IV. Zysk wciąż rośnie, tempo już zwalnia: Od wzrostu ogólnego do dywersyfikacji

Zyski indeksu w tym tygodniu nadal rosną, ważniejsza jest ich dystrybucja sektorowa niż suma. Największa korekta w górę dotyczy rynku finansowego, chemia, technologie i ubezpieczenia pozostają na plusie, mechanika i rekreacja przechodzą w korektę w dół. Zyski indeksu nie spadły szeroko, wzrost rozprzestrzenia się z storage na finanse, materiały i przemysł, dokładne dane poniżej.

Ta macierz daje jasne priorytety.Technologia pozostaje głównym segmentem, bo korekta zysków jest na plusie i wycena historycznie niska – Samsung oraz SK Hynix decydują o zyskach indeksu; finanse i wybrana chemia to drugi segment, gdzie korekta zysków i wycena lepiej się równoważą; banki i telekom służą do obrony, obecnie wycena jest już niespecjalnie tania; mechanika i stocznictwo muszą poczekać aż korekta zysków pozytywnie się przełamie.

„Koreańskie akcje odniosły najlepsze wyniki w Azji w 1H26. Tegoroczny wzrost o 92% napędzany był zyskami, głównie dzięki hardware technologii związanej ze sztuczną inteligencją oraz akcji półprzewodnikowych. Chociaż zmienność wzrosła i będzie wysoka, szeroko tematyczne możliwości, szybki wzrost zysków i atrakcyjna wycena powinny pchać KOSPI w kierunku naszego 12-miesięcznego celu 12 000.”

Ta ocena wyjaśnia wagę ekspansji sektorów.W pierwszej połowie roku Korea osiągnęła wysokie zwroty dzięki hardware AI i półprzewodnikom, zbyt skupione na pojedynczych pozycjach i zyskach. Jeśli w drugiej połowie będą wspólne impulsy z przemysłem, energią, corporate governance, reinflacją i CAPEX półprzewodników, indeks mniej będzie zależeć od cen w storage; jeśli ekspansja się nie uda, KOSPI nadal będzie podatny na skoki przez dwie czołowe spółki storage.

V. Struktura kapitału: zagranica sprzedaje technologie, krajowe osoby fizyczne kupują technologie

W tym tygodniu struktura kapitału niezmiennie: zagranica sprzedaje, osoby fizyczne kupują, intensywność niższa niż tydzień wcześniej. Kapitał zagraniczny netto sprzedał KOSPI za 4,12 bln KRW, osoby fizyczne kupiły za 3,68 bln KRW, instytucje kupiły za 2920 mld KRW, fundusze emerytalne bez zmian. W technologii zagranica sprzedała netto za 5,06 bln KRW, co więcej niż na pozostałe sektory, banki, telekom, chemia i oprogramowanie rekompensują część wyprzedaży technologii.

Struktura od początku roku jest jeszcze bardziej ekstremalna.Zagranica sprzedała netto 161,58 bln KRW, osoby fizyczne kupiły netto 109,45 bln KRW, instytucje finansowe kupiły 36,9 bln KRW, fundusze emerytalne sprzedały netto 9,01 bln KRW. Indeks koreański wciąż mocno rośnie, a kupują głównie osoby fizyczne i niektóre instytucje – przez co rynek stał się bardziej podatny na zewnętrzne szoki i zmiany w finansowaniu.

Proporcja kredytów zabezpieczonych do depozytów klientów jest nadal wysoka, VKOSPI rośnie do ok. 90, a udział KOSPI powyżej 200-dniowej średniej spada do ok. 20%.Ceny osiągnęły już strefę wyprzedaży, dźwignia i zmienność nie wróciły do strefy zdrowej. Przy odbiciu najpierw patrz na strukturę obrotów: jeśli zagranica i długoterminowy kapitał zaczynają przejmować pałeczkę, odbicie będzie jakościowo mocniejsze; jeśli osoby fizyczne nadal same kupują, zmienność będzie się powtarzać.